マルチアセット

米中貿易戦争は8月に入って激化し、2大経済大国による報復関税発動の応酬は制御不能の様相を呈した。しかし、最近になって米国政府と中国政府が休戦に合意したことにより、ここ数週間で新興国を含む世界市場の見通しは著しく改善している。

世界金融危機後の期間における米国経済のパフォーマンスが素晴らしいものであることは間違いない。10年の景気拡大期において、2015年第2四半期に4％でピークをつけた年間実質GDP成長率は平均が2％を超えた。

市場は常に多くの相反する見方を生み出してきたが、8月は特に乖離の大きい展開が見られ、債券では利回りの急低下が世界的な景気後退を予言している様相となる一方、株式は比較的良好な見通しを映し出した。

新興国市場の資産価格を左右する主な材料として、外部環境が国内のファンダメンタルズを圧倒することはよくある。足元では、外部金融環境の緩和が新興国市場に追い風を起こしている。今回、不確実要素となっているのは断続的な貿易戦争で、これが今やサプライチェーンを変化させており、この影響は貿易協定が締結されるか否かにかかわらず今後も継続すると考えられる。

今年、市場の注目が集まっている問題は、米中貿易交渉と米FRB（連邦準備制度理事会）の政策の2つだ。貿易戦争に関しては過去数ヵ月にわたって幾度となく言及してきたので、今回はFRBの政策、特に同中銀の独立性について考えを述べてみたい。

当月は月を通じてリスク選好度が強まる展開となったが、その背景にあったのは、G20大阪サミットにおけるトランプ大統領と習国家主席の首脳会談によって米中の貿易協議が軌道に戻るとの期待の高まりだった。

5月上旬、市場の信頼感は急速にパニックへと転じた。トランプ米大統領が5月10日正午までに中国からの輸入品（2,000億米ドル相当）に対する関税を10％から25％へ引き上げると警告して（またしても）世界に衝撃を与え、間近と思われた貿易協定締結への期待が打ち砕かれたからだ。

5月上旬、市場の信頼感は急速にパニックへと転じた。トランプ米大統領が5月10日正午までに中国からの輸入品（2,000億米ドル相当）に対する関税を10％から25％へ引き上げると警告して（またしても）世界に衝撃を与え、間近と思われた貿易協定締結への期待が打ち砕かれたからだ。

2019年に入ってから当社が注目してきた重要なテーマは、新興国がそれまで直面してきた逆風の追い風への転換であった。具体的に言うと、米中通商交渉の進展、米FRB（連邦準備制度理事会）のハト派転換、中国の成長回復、そしてこれらすべてが追い風となってもたらされるドルの（下落とはいかないまでも）安定化とそれに伴う成長の裾野のさらなる拡大だ。

2019年第1四半期のグローバル株式市場のリターンは12％と、四半期としては10年近くで最も良好なパフォーマンスとなった。グローバル・ソブリン債も同様に良好なパフォーマンスを示し、為替ヘッジ済み米ドル・ベースのリターンで3％と「安全資産への逃避」が見られた前四半期さえも上回った。

成長資産が散々な状態で2018年の終わりを迎えたことから、投資家がその先12ヶ月にどのようなアプローチで臨むのかについての結論はなかなか出ないと思われた。2019年の最初の2ヶ月余りが過ぎた今、世界の株式市場が力強い反発を示し、その結論は慎重ながらも楽観的なアプローチであるように見受けられる。

市場に確実に理解させるかのごとく、1月末の記者会見におけるパウエル米FRB（連邦準備制度理事会）議長の発言は、ハト派トーンが際立つとともにほぼ断言に近いもので、引き締めサイクルが終わったかもしれず、FRBのバランスシート縮小さえも調整の可能性を検討していることを示唆した。

ドル高の進行、貿易戦争の深刻化、そして中国の明確な成長鈍化を背景に、2018年の新興国市場は2月から年末まで下落基調を辿った。しかし、足元では、これらの以前の逆風要因が追い風要因に転換しつつあるかもしれないことを示す兆候が見られている。視界良好と言うには程遠いが、特に魅力的なバリュエーション水準を考慮すると、見通しが大幅に改善していることは確かだ。

2018年の最終数週間を締めくくり来年に待ち受ける課題を見据えるにあたって、投資家にとって困難で苛立たしい年であったこの1年を振り返らずにはいられない。

2018年の最終数週間を締めくくり来年に待ち受ける課題を見据えるにあたって、投資家にとって困難で苛立たしい年であったこの1年を振り返らずにはいられない。

10月のグローバル株式市場は調整局面を迎え、米ドル・ベースのリターンが－7.5％となった。米国株式は月間高値から月間安値までの下落率が10％を超えたが、最終的な月次リターンは－6.5％と、それでも中国（－11％）や日本（－9％）、新興国（－8.7％）、イタリア（－8％）を何とか上回るパフォーマンスを示し、今年一貫して見られてきた米国優位の状況が続いた。

米中間の貿易戦争はより深くかつ長期化する対立へと姿を変えつつある様子で、これはマイク・ペンス米副大統領が最近、貿易慣行ばかりでなく、より根本的に政治・経済モデル全体についても中国を批判したことに表れている。

米国とカナダとの間で貿易交渉がついに妥結され、これにメキシコとの協定を合わせて「USMCA（米国・メキシコ・カナダ協定）」と改称されることとなったが、従来のNAFTA（北米自由貿易協定）に多少の微調整を加えたものと表現するのが適切かもしれない。

米中貿易戦争長期化の可能性をめぐって市場が引き続き悪戦苦闘するなか、中央銀行は金融政策運営という任務を忠実に遂行してきた。

7月の株式市場は、投資家の焦点が貿易戦争から、高い期待をもって待ち望まれていた第2四半期決算発表シーズンの始まりへと移るなか、悲観ムードがひとまず後退した。